Quem acompanha de perto o movimento de empresas interessadas em abrir seu capital deve ter percebido que muitas têm mudado de ideia. Nas últimas semanas, a rede de papelarias Kalunga, a varejista de insumos agrícolas Agrogalaxy, a gigante da decoração Tok & Stok, a comerciante de softwares LG Informática e o BV (antigo Banco Votorantim) decidiram protelar sua estreia na Bolsa brasileira.

Com isso, o rol de empresas que desistiram de fazer um IPO (oferta inicial de ações, na sigla em inglês) em neste ano já passa de 20. Há representantes de vários setores, como o farmacêutico (Blau, Nissei), o imobiliário (Urba, Yuny, Kallas) e o logístico (Açu Petróleo, BBM Logística). Pelo menos R$ 15 bilhões deixarão de ser movimentados nessas ofertas de ações que não foram adiante.

O 6 Minutos conversou com três especialistas para entender quais são as condições atuais do mercado e o que tem feito essas empresas voltarem atrás.

Como anda o movimento de IPOs neste ano? E qual é o peso dessas desistências? O número de desistências chama a atenção, mas nem por isso o mercado deixou de estar movimentado. Do início do ano até agora, já foram realizados 13 IPOs, com giro de R$ 10 bilhões. “E isso em meio a uma pandemia, e com a questão fiscal no horizonte. É um número bastante expressivo. Em outros anos, o número de IPOs não passou de cinco”, pondera Álvaro Gonçalves, CEO do Grupo Stratus.

Ele conta que a fila chegou a ter 40 empresas, mas esse era um número superdimensionado para a capacidade do mercado. “O mercado começou o ano apostando em um rali e colocando mais IPOs do que poderiam passar pela porta. Aí, alguns eventos globais retardaram o interesse do investidor e a fila ficou mais lenta e seletiva. Mas temos condições de superar a marca de 2020”, acredita.

Por que uma empresa desiste de um IPO que havia programado? Ao decidir vender ações, o que a empresa pretende é captar recursos do mercado, seja para financiar a expansão do negócio, seja para quitar compromissos financeiros. O preço que ela espera receber por cada ação leva em conta suas necessidades de caixa e sua crença sobre o valor da própria empresa.

Só que nem sempre esse preço casa com o que o mercado está disposto a pagar. Os investidores podem achar que a empresa não é sólida o bastante, falta novidade na tese de investimento ou o preço pedido é exagerado. Quando isso acontece, muitas empresas preferem desistir a levar adiante uma oferta inicial que não terá a captação esperada.

“Fazer um IPO é um processo longo, burocrático e custoso: tem que contratar um banco de investimentos, fazer due dilligence da oferta, conduzir um road show para apresentar o case ao mercado. Só vale a pena ela investir em uma abertura se tiver uma contrapartida forte, de que conseguirá recuperar esse capital”, explica o economista Jean Malta, da Valor Investimentos.

Por que os investidores não quiseram pagar o que essas empresas esperavam? Para Rodrigo Moliterno, head de renda variável da Veedha Investimentos, essas ofertas vieram com preços esticados demais, em um momento em que o mercado não está aceitando múltiplos tão altos, por melhor que seja o case. “O investidor espera receber um prêmio para ser sócio da empresa. Ele quer entrar para ganhar dinheiro com ela, não pagando caro demais”.

Malta acrescenta que, em um cenário volátil como o atual, muitos investidores acabam preterindo as novatas e optando por empresas já consolidadas, que estão mais baratas. “Quando os pares estão negociados a preços mais atrativos, o dinheiro vai para elas. Por que apostar em uma empresa desconhecida, quando há uma conhecida negociando abaixo do valor patrimonial?”

Outra questão relevante é que algumas ofertas frustradas, como a da LG Informática, tinham quantidades grandes de ações secundárias (em que o dinheiro vai para o acionista que detinha aquele papel) e pequenas de primárias (em que o resultado da venda vai para a empresa). “O investidor quer que o dinheiro vai para a empresa e seja aplicado no seu desenvolvimento”, diz Moliterno. “Quanto mais ações primárias, melhor é a oferta.”

A janela dos IPOs está se fechando? O apetite diminuiu? Não. Com juros ainda baixos, há dinheiro sobrando para IPOs, sobretudo do investidor institucional, que é quem acaba ditando o preço dessas ofertas.

“Mas o mercado está mais seletivo. Continua líquido e apto a novos investimentos, mas não a qualquer preço“, diz Moliterno. “Se a empresa é boa, o case está bem estruturado e o valuation é bom, haverá demanda.”

Ele cita a Blau Farmacêutica como exemplo de IPO que entregou um case interessante, mas foi mal precificada. “Faltou preço. A Mater Dei (rede hospitalar mineira) está mais equilibrada e deve ter procura maior”, prevê.

Qual é o impacto da conjuntura macroeconômica nesse refluxo de IPOs? “O macro tem algum impacto, mas não é decisivo. Mesmo no olho do furacão, há empresas que conseguem captar. Mas, quanto melhor for o ambiente, menor será o desconto que o mercado pedirá”, responde Moliterno.

A pandemia de covid-19 não é considerada um fator de peso nesse sentido. Ainda que afete alguns setores, como varejo e turismo, seu impacto já foi incorporado aos preços dos ativos. E a aceleração da vacinação traz alguma segurança ao mercado.

Por outro lado, a questão fiscal continua sendo um fator de atenção, especialmente para o investidor institucional. “Ele precisa ter confiança de que faz sentido investir em empresas brasileiras. É importante que o governo faça a lição de casa”, afirma o economista da Valor.

Como a empresa sabe que os investidores não estão dispostos a pagar o que ela gostaria? A fase de road show, em que a empresa expõe seu case ao mercado antes de fazer o lançamento da oferta de ações, serve como um termômetro. Nesse momento, ela e o banco que coordena o processo conversam com potenciais interessados e testam a receptividade do mercado. “Se o investidor institucional, que é quem realmente interessa, não se entusiasmar, aquele IPO não vai sair”, diz Malta.

Mesmo que o clima seja favorável ao IPO, tudo pode mudar, porque a preparação leva pelo menos três meses. “Nesse meio tempo, podem aparecer outras empresas, o interesse dos fundos pode mudar”, explica Gonçalves. “De repente a própria empresa resolve sair da fila e esperar um pouco mais. Isso é normal. Várias campeãs atuais da Bolsa só lançaram o IPO na quarta tentativa.”

Mas não seria melhor para a empresa seguir em frente com o IPO e captar recursos, mesmo que a um preço um pouco menor? Os especialistas ouvidos pelo 6 Minutos divergem nessa questão. Para Jean Malta, aceitar um desconto maior no IPO faria com que o valor de mercado da empresa diminuísse consideravelmente, e em uma oferta subsequente (follow-on) seria ainda mais difícil ela captar o volume de recursos que pretende.

Já Rodrigo Moliterno diz que é perfeitamente possível que uma empresa capte menos recursos no IPO, desenvolva melhor o case e depois faça uma segunda emissão de ações a um preço mais alto. “O empresário pode abrir mão de parte do preço agora, vender as ações a $8 e captar recursos. Mais tarde, pode vender outra parte a $12”, afirma.

Quais são as perspectivas para os próximos meses? Gonçalves explica que o apetite dos investidores por novos IPOs diminuiu em março e abril porque esses meses sucederam um período intenso de compras. Passada a temporada de divulgação dos balanços das empresas, os fundos tiraram o pé do acelerador e passaram a reorganizar as próprias carteiras. Com isso, o interesse por novas ofertas entrou em pausa.

“É como aquela pessoa que chegou do mercado cheia de sacolas e precisa organizar a despensa, que está uma bagunça. Os fundos estão olhando tudo o que já compraram, analisando os resultados e redistribuindo posições. Podem vender alguma empresa de que não gostaram tanto, comprar outra… é um movimento natural, de um mercado disciplinado, que não vive uma bolha de euforia”, define.

O sócio da Stratus afirma que, nessa pausa, os fundos estão recalibrando os portfólios em função dos resultados das empresas e também de fatores como a taxa de juros, a evolução da vacinação pelo mundo e o impacto do pacote de estímulos dos Estados Unidos. “Em maio, com tudo isso já assimilado e os juros reais ainda baixos, devemos ver uma recuperação do fluxo comprador”, prevê Gonçalves.

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